（报告出品方/作者：首创证券，李志新）1爱博医疗：专注创新的平台型眼科器械龙头企业1.1自主创新，开发全系列眼科器械产品聚焦白内障和屈光不正两大领域，专注创新的平台型眼科医疗器械公司。公司是国内首家高端屈光性人工晶状体制造商，也是国内主要的可折叠人工晶状体制造商之一。目前公司主要产品覆盖手术和视光两大领域，针对白内障和屈光不正两大类致盲和造成视力障碍的主要眼科疾病，其中手术领域的核心产品为人工晶状体（IOL），视光领域的核心产品为角膜塑形镜（OK镜）。此外，公司在研重磅产品有连续视程多焦点人工晶状体、有晶体眼人工晶体等，均为国际领先技术水平。公司自年7月推出国内第一款可折叠非球面人工晶状体以来，已拥有20个产品型号的人工晶状体产品，其中散光矫正型人工晶状体为国产首创，后房型人工晶状体也获得“第二十一届中国专利优秀奖”。公司人工晶状体产品已覆盖国内30多个省医院，并出口至德国、法国、荷兰、意大利、奥地利、卢森堡、泰国、巴基斯坦等国家，累计销售超万片。公司年3月取得角膜塑形镜产品注册证，是中国境内第2家取得该产品注册证的生产企业。公司创新性地设计和制造具有非球面基弧的角膜塑形镜，利用非球面带来的“周边离焦”效果来达到更好地延缓近视发展的目标。该产品的市场推广和销售工作正在快速拓展，年产品销量突破10万片（含试戴片），在验配成功率、角膜点染率、碎片率等方面表现出优势，得到广大医生和用户的认可。公司股权较集中且维持稳定。董事长、总经理解江冰博士为公司的第一大股东和实际控制人，直接持有公司12.93%的股份，通过其控制的博健和创、博健创智、喜天游投资分别间接持股5.77%、4.09%、1.60%，直接和间接合计持股比例达24.39%。公司股东毛立平、白莹、博健和创、博健创智和喜天游投资为一致行动人。公司股权较集中且维持稳定，有利于公司长远稳健发展。管理层深耕眼科领域多年，核心技术团队长期稳定。董事长兼总经理解江冰先生为美国加州大学戴维斯分校农业与环境化学博士，曾在美国眼力健、雅培等公司进行多年的眼科器械研发工作。核心技术团队在神经生理学、光学工程、材料与工程等专业取得硕士或博士学位，在眼科领域深耕多年，均在爱博医疗有长期任职经历，核心团队长期稳定。1.2人工晶状体稳定增长，角膜塑形镜快速放量公司营收、利润处于快速增长期。公司-年营业收入分别为43.5、74.8、.0、.2、.1百万元，CAGR为58.3%；归母净利润从年的亏损万元增长到年的96.56百万元；年在疫情的影响下全年实现营收40%的高增长。公司多年收入及利润实现大幅增长，主要是人工晶状体市场认可度持续提升以及角膜塑形镜在获批后销量持续攀升，目前核心产品均处于快速放量期，未来业绩增长动力充足。人工晶状体稳定增长，中高端产品放量提升盈利能力。年公司人工晶状体实现收入约2.2亿元（+24.70%），Q2-Q4销量、收入同比增长均在30%以上，人工晶状体带量采购政策促进了公司终端客户数量的持续增加，产品销量稳定增长。公司人工晶状体产品多年来营收占比较高，-年营收占比分别为92.99%、94.45%、91.84%和81.92%。公司初期主要产品为A1-UV、A2-UV两款中端人工晶状体，、年高端晶体散光矫正功能的普诺明Toric型、AQBH/AQBHL(预装型)人工晶状体分别获批并快速放量。随着公司中高端人工晶状体销量增长，人工晶状体产品毛利率从年的76.48%上升至年的87.29%，盈利能力显著提升。角膜塑形镜快速放量，带来业绩新增量。公司角膜塑形镜产品普诺瞳于年3月获批上市并快速放量，带来业绩新增量。年产品销售收入万元（+%）；全年销量突破10万片（+%），并在验配成功率、角膜点染率、碎片率等方面表现出优势，得到广大医生和用户的认可，未来在行业高景气度下公司角膜塑形镜产品有望保持高增长。规模效益、产品升级和增值税税率下调助力公司盈利能力逐年提升。公司毛利率和净利率近年来逐年提升，毛利率从年的71.5%提升至年的83.9%，净利率从年的16.0%提升至年的37.6%。主要源于以下三方面的因素：1）公司产量的不断扩大带来规模效应和生产效率提升，人工晶状体产品的单位成本持续降低，-年年均降低20%以上；2）公司Toric、AQBH、AQBHL等高毛利率的中高端人工晶状体产品销量占比提升，带动公司产品整体毛利率提升；3）自年5月起，公司产品的增值税税率由16%降至13%，对毛利率有一定拉动作用。公司业务快速增长导致费用率稳中有降。公司近年来销售费用率和管理费用率呈下行趋势，在业务高速发展下相关费用因一定的刚性特点增速低于营业收入增速。但公司尚处于市场开拓期，销售费用、管理费用和研发费用均保持较高强度投入，尤其是研发费用率多年来保持超过10%的高投入水平。公司近年来财务费用率较低，经营现金流良好，偿债能力较强，财务风险较低。海外销售占比持续扩大，产品积极出海成效出现。公司着力开拓海外市场，境外收入逐年增长，年境外收入达到万元，占总营收比例提升至4%；公司境外收入主要来自欧洲地区，人工晶状体已在德国、法国、荷兰、意大利、奥地利、卢森堡、泰国、巴基斯坦等国家陆续开始销售，其中德国市场在年境外收入占比超过80%。1.3研发持续高投入，保持创新能力多年保持高研发投入，各期占营业收入比重均超过14%。-年，公司研发投入（包括资本化和费用化投入）占营业收入的比例分别为21.87%、15.51%、14.68%和14.62%；截至年，公司累计申请专利项，获得项，其中年新增专利27项，打造全方位技术平台，形成完整的专利体系壁垒，为公司业绩增长提供强大的核心驱动力。不断扩大研发人员规模，提高创新能力。-年，公司研发人员分别有39人、57人、78人和人，占公司同期员工总数的比例分别为17.5%、17.2%、19.8%和24.4%。在公司现有研发人员名中，博士7名、硕士36名，研发团队具有扎实的专业知识和丰富的研发经验。2眼疾患者基数大，眼科器械赛道景气度高2.1眼疾高发驱动眼科器械行业高速增长2.1.1眼科疾病带来全球性医疗负担全球范围内大量患者受到眼科疾病困扰，我国眼疾患者基数庞大。眼科疾病是指影响眼睛的任何组成部分，如角膜、虹膜、瞳孔、视神经、晶状体、视网膜、黄斑、脉络膜、结膜或玻璃体等的症状，可分为致盲类眼病和非致盲类眼病。年全球约26亿人患近视（其中19岁以下有3.12亿人），约18亿人患老花眼，1.96亿人患老年性黄斑变性。年我国十大常见眼疾包括屈光不正（包括近视、远视、老花眼及散光）、结膜炎、干眼症、白内障、睑缘炎、视网膜疾病、斜视、弱视、青光眼及葡萄膜炎。对比显示，年我国主要眼疾患者人数规模庞大，远多于美国。白内障是眼科第一大类疾病，为致盲首要病因。致盲类疾病包括白内障、青光眼、眼底相关疾病等，其中白内障是致盲的首要病因。屈光不正发病率高，近视率呈日益上升的严峻态势。非致盲类眼科疾病包括屈光不正(包括近视、远视、散光、老花等)、干眼症等。临床医学充分证明，长期的高度近视会导致各种致盲性的病变，如青光眼、黄斑变性、视网膜脱落、脉络膜血管增生、白内障等。近年来随着我国青少年学习负担的加重和电子设备的迅速普及，近视患病率逐年升高，且呈现年轻化趋势，青少年近视防控刻不容缓。2.1.2全球眼科器械市场持续增长全球眼科器械市场增长稳定，眼外科市场集中度高。眼科包括眼外科和视力保健两大领域，其中眼外科包括各类眼外科手术(白内障手术、玻璃体视网膜手术、青光眼手术、屈光手术等)的产品、耗材和设备，视力保健包括隐形眼镜和各类滴眼液。年全球眼科医疗器械市场规模达亿美元，预计-年CAGR为4%；年眼外科市场规模约90亿美元，预计-年CAGR为4%。在竞争格局方面，目前全球眼外科市场集中程度较高，全球眼外科市场排名前四的企业分别为爱尔康(美国)、强生视觉(美国)、蔡司(德国)和博士伦(美国)。植入型产品增速最快，人工晶状体为其最主要细分领域。在眼科细分领域中，植入性产品(人工晶状体、青光眼手术产品等)预计增长率6%，为增速最快的细分领域，预计年全球市场份额将达到30亿美元。在植入性产品中，人工晶状体为最主要的细分领域。目前，在人工晶状体市场，单焦点产品占比超过50%，但未来多焦点、Toric等其他类型产品占比将逐步提高。2.1.3国内眼科器械市场增长稳定我国是世界上盲和视觉障碍患者数量最多的国家之一，白内障和青少年屈光不正问题突出。年中国患白内障人群(45-89岁)预计达到1.32亿人，其中年龄相关性白内障人群9,万人，因白内障失明(最佳矫正视力0.05)的人群1,万人；我国青少年(从幼儿园到高中)总体近视率为53.6%，20岁以下近视人数约1.7亿，近视率与近视人口高居世界第一。我国年龄相关性白内障和青少年屈光不正等问题凸显，眼科器械市场未来空间广阔。国内眼科门诊患医院数量持续增长。随着人口老龄化发展、生活方式改变，国内眼科门急诊患者数量逐年增多，医院数量也逐年增多。医院眼科门急诊患者数量从年的6,.1万人次上升至年的10,.9万人次，CAGR为7.25%；年至年医院数量从家增长到家，CAGR为14.89%。我国眼科器械市场规模快速增长。我国眼科器械市场规模从年的亿元增长至年的亿元，CAGR为19.45%，预计年将达到亿元。从细分产品市场份额看，年，我国角膜塑形镜占眼科医疗器械市场约21.6%，人工晶体占比为17.4%。2.2白内障高发推动人工晶状体市场增长及技术升级2.2.1全球白内障高发，人工晶状体市场规模庞大全球白内障高发，手术植入人工晶状体是唯一治疗手段。白内障是一种由老化、局部营养障碍、外伤、中毒和辐射等原因引起的人眼天然晶状体变性而发生混浊，从而造成患者视物模糊或完全失明的眼科疾病，是眼科的第一大类疾病，也是全球第一致盲眼病。目前，通过手术植入人工晶状体以取代已变浑浊的天然晶状体是治疗白内障唯一有效的手段。全球人工晶状体市场规模超过38亿美元，市场集中度较高。年全球人工晶状体市场规模超过38亿美元。年全球人工晶状体市场中，爱尔康市场份额占31%，强生占22%，博士伦占6%，蔡司占4%，以上四家共占63%全球市场份额。在细分领域中，单焦点人工晶状体占比最高，为67.4%，其次分别为：老视纠正型(主要是多焦点)人工晶状体占比18.0%，Toric人工晶状体占比9.5%，有晶体眼人工晶状体占比4.2%，以及术后可调节人工晶状体(Post-opAdjustable)占比0.9%。2.2.2国内人工晶状体手术渗透率持续提升，未来市场空间广阔国内白内障手术渗透率逐年增长。我国白内障手术渗透率逐年提升，根据中国防盲治盲网及第三届中国眼健康大会，年我国白内障年手术量约为14.3万例，CSR仅为83；年我国手术量达到48万例，CSR为；年我国白内障手术量达万例，CSR达到，-年CAGR为16.9%。对比发达国家，国内白内障手术量有较大成长空间。尽管我国CSR迅速攀升，但仍与全球许多国家有较大差距。年法国、美国等发达国家的CSR已达0，澳大利亚已达到，印度CSR超过，均高于我国年的CSR为。未来我国的人工晶状体行业仍具有较大发展空间。人口老龄化+可支配收入增长，推动国内人工晶状体市场需求增长。年我国45岁以上白内障患者人数为1.48亿，预计到年将增长至1.89亿。白内障具有较高的年龄相关性，我国60-89岁人群白内障发病率是80%，而90岁以上人群白内障发病率达到90%以上。我国老龄化问题日趋严重，65岁及以上人口占比从年的8.87%增长至年的12.57%。随着人口老龄化继续加剧，白内障患病人数将持续增长，人工晶状体需求也将呈现长期增长态势。同时，随着我国经济的快速增长和居民健康意识不断增强，人均医疗健康支出逐年增长，年至年，我国全国人均卫生费用从.9元增加到.1元，人工晶状体支出特别是具有一定消费属性的中高端产品支出将进一步增加。国内人工晶状体市场仍以中低端为主，国产率仅20%，进口替代空间广阔。年，国内人工晶状体市场规模约为万片，其中国产品牌约占70-75万片，国产化率约为19%-20%，进口品牌占据绝大多数市场份额；中低端及基础产品占国内整体市场份额的90%。年我国人工晶状体市场规模有望达到34亿元。假设年、年CSR与年持平，年之后恢复10%/年的增长率，预计年我国白内障手术量有望达到万例。假设年及之后年份带量采购政策完全推开，按照下降20%的幅度测算平均价格，预计年我国人工晶体市场规模有望达到34.15亿元。2.2.3人工晶状体不断升级，满足患者高层次需求基础材料发生三次迭代，疏水性丙烯酸酯是国际主流。人工晶状体材料合成经历了“聚甲基丙烯酸甲酯（PMMA）—硅胶—亲水性丙烯酸酯—疏水性丙烯酸酯”的变化历程。其中，聚甲基丙烯酸甲酯是硬式材料，用于制造非可折叠人工晶状体，目前市场份额不断缩小；后三种为软式材料，用于制造可折叠人工晶状体，是人工晶状体的发展方向。目前市场上人工晶状体材质主要为亲水性丙烯酸酯和疏水性丙烯酸酯，而疏水性丙烯酸酯材质在降低后发性白内障、眼内植入长期稳定性、力学机械强度等方面更具优势，是目前国际市场上主流的人工晶状体材料。材料的进一步优化：防蓝光功能和肝素表面改性。为了使人工晶状体具有更多的附加功能，一些厂商还对材料做了防蓝光功能和肝素表面改性方面的优化。防蓝光功能是指在常规的人工晶状体上增加蓝光滤过特性，吸收对人眼视网膜有伤害的紫外线和波长较短的蓝紫光，从而保护视网膜，提升术后生活质量。肝素表面改性是指对一些情况复杂、可能存在一定术后炎症及PCO发生风险的患眼，如伴随青光眼、糖尿病、葡萄膜炎的病人的患眼，在人工晶状体表面共价结合肝素分子，其大量的活性基团及负电荷能够有效抑制炎症细胞沉着，减轻异物反应，抑制术后并发症的发生。白内障手术由复明性向屈光性转变推动光学设计进步。随着人们生活水平的提高，越来越多的白内障患者不仅满足于手术后能复明，而且要求手术后视力能满足各种生活需求，由此产生了球差矫正、散光矫正，老花纠正等临床需求。在此背景下，人工晶状体的光学设计发生了“球面——非球面——环曲面(Toric)——多焦点——可调节”的变化。传统球面人工晶状体带有正球差，会与角膜的正球差相互叠加，带来眩光、光晕、视物模糊等问题，在发达国家已逐渐退出市场；非球面人工晶状体具球差、慧差等补偿功能，能显著改善病人在昏暗条件下和夜间的视力，是目前国际市场上最主流的人工晶状体；环曲面人工晶状体同时具有球镜度和柱镜度，具有散光矫正功能；多焦点人工晶状体可产生多个焦点，具有老花纠正功能，但仍存在视程不连续等问题，目前仍在探索中；可调节人工晶状体旨在达到无穷远到+3.0D的连续全程调节能力，是人工晶状体的最终发展目标，但大部分处于研发的早期阶段，在材料、设计方面还有待突破。人工晶状体光学设计不断改善，并将在未来满足患者更多方面的需求。预装技术和微创化是人工晶状体和白内障手术的发展趋势。预装技术是指将人工晶状体预先装载在推注系统内，手术中不需要进行人工晶状体的现场装载，直接推注。预装技术使得白内障手术操作简便，步骤统一，能够避免晶状体划伤、手术污染等问题，是目前国际人工晶状体的发展趋势。此外，随着现代超声乳化手术、显微手术、粘弹手术等手术方式的变革，人工晶状体的材料、设计、植入系统的不断完善，白内障手术日益朝着微创化方向发展。目前常规的手术切口是2.2~3.0mm，未来手术切口有望达到2.2mm甚至1.8mm以下。2.3国内青少年近视问题突显，角膜塑形镜迎来重要发展机遇2.3.1全球近视率持续攀升，东亚地区整体近视率居世界首位全球近视率持续攀升，超过四分之一的人口被近视困扰。年至年世界人口预期增长16.8%，需要戴眼镜和进行视力矫正手术的人数将增加78.9%，是人口增长速度的4.7倍，全球约26亿人被近视困扰。东亚地区(中日韩等地)学生课业繁重，整体近视率居世界首位，年已经接近50%，预估近视发病率每10年将上升5个百分点。近视防控已成为大部分国家特别是东亚国家眼卫生保健的着重点。2.3.2我国近视人口呈现高增长和低龄化趋势，青少年近视防治问题亟待解决我国近视问题严重，年近视人口将逾6.5亿。我国年共有5.32亿近视人群，年增加至5.80亿（其中中低度近视、高度近视的人口分别为4.68及1.12亿），预计年将增加至6.56亿，-CAGR将高达2.5%。我国青少年近视人数持续增长，总体近视率超过50%。近年来，随着我国青少年学习负担的加重和电子设备的迅速发展，青少年近视的患病率呈现逐年升高的趋势。我国20岁以下近视人数从年的1.48亿增长至年的1.69亿，预计年将达到1.88亿。年全国儿童青少年总体近视率为53.6%（其中6岁儿童为14.5%，小学生为36%，初中生为72%，高中生为81%），我国青少年近视率与近视人口高居世界第一，且近视低龄化趋势明显。近视影响青少年身心健康发展，青少年近视防治问题亟待解决。近视带来的视力减退影响青少年的身心健康发展，影响到学习、工作和生活质量。同时，对于青少年而言，近视的进行性发展更值得

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